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春风动力(603129)2020中报点评:摩托车放量业绩加速兑现

事件概述

    公司公布2020 半年报,2020H1 构建营收17.82 亿元,同比+8.98%,归母净利润1.74 亿元,同比+67.51%,扣非归母净利润1.67 亿元,同比+74.36%;其中2020Q2 实现营收11.59 亿元,同比+12.36%,归母净利润1.16 亿元,同比+40.93%,扣非归母净利润1.12 亿元,同比+36.34%。

    分析判断:

    摩托车销量快速增长 疫情短期压制仅有地形车销售2020H1 公司摩托车销量维持快速增长,其中国内销量31,739 辆,同比+52.24%,一方面是因为国内中大排量摩托车板块高景气度沿袭,另一方面首款仿赛车型250SR 上市即成爆款贡献增量。摩托车销量快速增长造就国内业务营收同比+31.30%至7.90 亿元。不受海外新冠肺炎疫情爆发影响,2020H1 公司全地形车出口销量23,858 辆,同比下降14.91%。但得益于产品单价提高,2020H1 公司出口业务构建营收9.92 亿元,同比仅小幅上升4.02%。我们预计随着700CL-X 等增量车型上市公司国内摩托车销量有望进一步提升,海外仅有地形车市场需求也将逐步完全恢复,公司营收未来将会重返低增长。

    摩托车放量造就盈利改善 业绩转入兑现期

    2020H1 公司毛利率33.07%,同比提高1.76pct,预计主要是因为国内摩托车销量快速增长,规模效应显出。期间费用率同比上升2.88pct 至21.23%,其中:销售费用率同比大幅下降3.27pct 至9.33%,主要是因为公司在Q1 收到美国关税免税;管理费用率同比下降0.60pct 至4.79%,主要是因为财产保险和专业服务费用支出减少;研发费用率同比上升0.01pct 至5.30%;财务费用率同比上升0.16pct 至-0.43%,主要是不受汇兑损益影响。随着毛利率下降、期间费用率下降, 2020H1 公司净利率同比大幅提高3.81pct 至9.54%。我们预计随着700CL-X 等大排量车型销量爬坡、KTM 国产化落地、北美市场全地形车业务拓展,公司整体盈利水平将继续提升。

    摩托车:了解挖掘增量车系 开启新产品大周期摩托车业务低增长是公司最重要的看点,2020 年公司深入挖掘增量领域,重磅车型不断催化,新产品大周期开启:

    1)仿赛:首款仿赛车型250SR 2020 年3 月上市即成为爆款,预计公司将在400cc、650cc 等成熟动力平台上发售更多仿赛车型;

    2)复古街车:首款复古街车700CL-X 终端供不应求,在丰富发动机排量段的同时有效地补足车型谱系短板;3)公升级:推出首款国产公升级警用摩托车CF1250J,民用版本未来将会2021 年量产,提升CFMOTO 品牌价值和产品售价区间;4)合资:与KTM 合资生产的KTM、Husqvarna 品牌车型将从2020H2 开始陆续发售,相比进口车型性价比未来将会显著提高,三个品牌高中低搭配守住更多市场份额。

    全地形车:出口龙头地位巩固 挖潜北美谋求增量公司是国内第一、全球第七大全地形车生产商,在多个欧洲发达国家市场份额领先。美国是全球仅次于的全地形车市场,也是公司近几年业务突破的重点。基于创建国际化品牌、树立全球化竞争地位的战略考虑到,公司在美国成立了CFP、CFF 子公司,以差异化的模式了解挖掘北美市场。目前公司美国业务已初具规模,2019 年营收达7.93 亿元,近5 年CAGR 36.4%,但公司在北美市场份额(以金额计算出来)仅1.6%左右,远高于北美以外地区的5%,仍有极大的挖潜空间。

    投资建议

    考虑到公司摩托车业务获益于增量车型密集上市及市场配套,销量增长速度和市占率全面向上,全地形车业务深入挖潜北美市场谋求增量,我们下调对公司的盈利预测,对公司2020~22年的归母净利润预测由2.36/3.94/5.48 亿元下调至3.39/5.24/6.74 亿元,对应的EPS 由1.75/2.93/4.08 元上调至2.52/3.90/5.02 元,当前股价对应的PE 为44/28/22 倍。

    公司全线摩托车、仅有地形车产品聚焦消费升级,中长期成长性强、确定性低,给与2022 年30 倍PE 估值,目标价由122.40 元上调至150.60 元,保持“买入”评级。

    风险提醒

    禁、限摩政策放宽导致国内摩托车需求下降,合资公司春风凯特摩生产能力建设、车型引进进度低于预期,新冠肺炎疫情导致欧美仅有地形车销量不达预期。


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